革新中的家族财富管理思考

文 / 林晓文（兴业银行私人银行部）

家族财富从业者不仅需要高瞻远瞩，还应具备全面整合家族资源和各类财富管理工具的能力，更要与时俱进，紧跟行业的革新步伐。

身处经济增速换挡、监管规则更迭、信用风险定价体系重塑、客户需求升级、专业竞争分化的环境中，财富管理行业形成了“产品臻选+资产配置+综合服务+公私联动+境内外合力”的多元服务模式。革新中的家族财富管理者需要有放眼大局和长远的高度，需要有全面整合家族资源与各类财富管理工具的专业，需要怀有与时俱进、吐故纳新的决心。本文将从外部政策法规、市场环境的变化为切入点，选取境内家族财富管理工具、家族集团企业跨境投资的热点问题，深入阐述在近一年来观察到的变革和应对思考。

银行理财的“吐故纳新”

依据BCG与建设银行2019年度中国私人银行报告： “高净值人士避险情绪直接反应在其对各大类资产投资的展望和2019年的投资动向上，现金、存款和其他低波动资产对于高净值人士的吸引力也进一步加强。”

报告数据显示未来一年高净值人士增持计划中，现金存款类资产居首位，排在第二位、第三位的分别为银行理财、保险（图一）。

图一 投资动向—未来一年高净值人士对各类产品（来源：BCG报告）

银行理财产品是私人财富管理中最为普遍的基石工具，高净值人士在追求投资超额收益时，亦有部分低风险偏好、高流动性资金的配置需求，因此银行理财产品成为资产配置组合中的基础工具。同时银行理财产品在资管行业中占据举足轻重的地位，截止2018年末，规模达到22.04万亿元。银行理财资金的底层资产配置，对资管行业格局及市场分布能够产生深刻的导向性影响。银行理财产品的转型升级，亦是高净值人士必须厘清的现状。

资管新规第十八条规定，“金融机构对资产管理产品应当实行净值化管理，净值生成应当符合企业会计规定，及时反映基础金融资产的收益和风险”。2019年伴随银行理财子公司的密集获批筹建、开业，理财产品净值化转型加速。截止6月末全市场净值型理财产品规模约为6.73万亿，整体占比约36.93%；其中招商银行规模最大，约1.75万亿，且净值型产品占比最高，约为83.96%。

 “净值”的概念可追本溯源至《企业会计准则第22号》，此准则将原划分为“四类的金融资产”变成“三类的金融工具”，划分的依据是金融工具的合同现金流特征以及投资者的持有意图。概括来说，正是由于金融资产确认与计量的模式发生了根本性变革，因此理财产品对底层资产的估值方式随之改革，进而在产品的结构以及收益表现形式上呈现出不同以往的模式。总结来看，净值化不等于风险增大，理财非存款，产品均不承诺保本保收益，净值型产品只是理财产品的一种新形式，并不是形式新就代表着风险大。

挑选“净值型”产品四步法

首先，从“净值型”产品底层资产采用的估值方式看，只有为获取合同稳定现金流为目的而持有的金融资产才可采用摊余成本法估值，因此如果资管产品底层资产大比例采用“摊余成本法”估值，意味着产品现金流较为稳定，到期实际收益水平波动性较小。其次，封闭式产品，通过产品期限、规模与底层资产的严格匹配，仍可将优质非标资产纳入投资，并搭配高质量的标准化资产，收益及风险评级均可有较好表现。再次，基于监管要求，产品运作期内需定期披露底层资产风险收益情况，将切实改善投资者知情权。最后，在产品净值化运作后，投资者有机会与管理人分享超额收益，这是以往预期收益型产品所缺失的。

实际上，新常态下无论是净值型理财产品或其他资管产品，投资选择的四步法可以概括为：第一，选机构，当理财产品回归资管的本源，资管子行业也不再聚焦于 “做通道”、“进出表”、“加杠杆”的服务，产品发行机构的资管及风控能力才是对投资者利益的根本保障。第二，找需求，新常态下资管业务的监管强调了“卖者尽责，买者自负”的理念，因此投资者应选择风险等级和产品周期符合自身风险承受能力和投资需求的产品，使产品在现金流的风险、时间分布能够契合自身财富管理的需求，切勿仅看收益。实际上，在理财子公司成立之后，理财资金的投资范围有了显著扩展。因此产品形式上除了传统的现金管理类产品、“固收+”产品外，还有投向私募股权以及FOF形式的产品，从而在风险收益权衡的前提下，适度参与权益市场，为投资者带来超额收益。第三，多关注，投资者应定期关注资管机构披露的产品资产配置和净值变化情况，最大化收益的同时防范潜在投资风险。第四，做配置，借助专业机构做好大类资产持仓配置，并依据市场走势动态调整，持续优化投资组合的风险-收益配比情况。

健康险、期交型寿险产品成行业主要板块

人身保险在私人财富管理中的重要作用，源于法律、法规赋予保险的属性，通过对投保人、受益人、被保险人的合理设置以及与其他工具的综合使用，充分发挥保险在财富管理中私密性、保障性、杠杆性、稳健性等功能，为高净值家庭提供从摇篮到养老的长期性、综合化风险及财富管理工具。

然而，经历了行业监管以及产品结构的大调整后，2018年人身保险公司原保费增速创下近七年来的新低。但2019年1-5月，人身险原保费收入同比增幅达16.55%。随着行业转型深入，健康险、期交型寿险产品将成为今年行业筑底反弹的主要板块，原因在于，在国内宏观环境“稳增长与调结构”的主旋律下，仍交织着诸多国内外经济、政治事件以及政策调控的“不确定性”。

健康是最宝贵的财富。据2017年胡润研究院发布的《2017中国高净值人群健康指数白皮书》显示，40多岁的主力高净值人群健康满意度最差，健康已经成为中国高净值人群最关注的主题，一周运动3次以上、一年至少体检一次、多次旅游、参加社会公益活动，是他们的健康法宝。

高净值家庭在关注健康养生的同时，对高品质医疗资源的需求日益增长；他们对医疗保障有了更高和更为复杂的需求，保费并不是他们最关心的首要问题，更为广泛的保险责任、更丰富的就医地点选择是否自由、更舒适且私密的服务环境等才是需要重点考虑的因素；而高端健康保险可以帮助高净值人士快速获取专业、广阔的医疗资源平台。同时，通过高端医疗保险产品的保障属性，充分运用其风险转嫁及财富杠杆功能，从而使健康风险管理的成本最小化，并能将节约的资金投入到事业经营或其他日常的使用，提高财富使用效率。高端健康保险对于高净值家庭的作用可以总结为下图（图二）：

图二 高端健康保险对于高净值家庭的作用（作者整理）

债务风险隔离：to be or not to be？

风险不仅仅代表“生、老、病、死”的人身风险，在高净值人群的财富管理中，无论远虑还是近忧，都代表了结果的不确定性。家庭财富的真实价值，必须充分考虑风险，没有落袋为安的“钱”只是停留在账面的数字，随时可能受到风险的侵蚀。风险管理的核心要义是，通过采用合理的经济和技术手段对风险加以处理，以尽量符合成本效益原则的工具获得最大的保障，进而实现综合效益最大化的管理活动。

谈到人寿保单对于高净值人士的财富及风险管理功能，必然会涉及到保单“债务隔离功能”，这一功能实际上取决于谁是债务人，以及在各种情境下人寿保单是否可以被强制执行。

案例：Y先生借给X先生100万元，已到期但X迟迟未还，X先生名下有一张以自己为投保人和被保险人、妻儿为受益人的大额终身寿险保单。

对于案例中的情景，在目前实务司法判决中尚有分歧，最高院颁布的保险法司法解释也尚未明确。

保单是否会被强制执行，在实务判例中有着明显的地域差异。江苏省高院在2018年7月9日发布了《关于加强和规范被执行人所有的人身保险产品财产性权益执行的通知》，明确阐述了保单利益的可执行范围。无独有偶，浙江省高院在2015年发布的《关于加强和规范对被执行人拥有的人身保险产品财产利益执行的通知》，亦持有基本相同的观点。

持相反观点的是，在北京、广东、吉林地区的判例来看，不支持强制执行，理由是：对于成立时间在借款之前的保单，若强行解除保单，会损害保单受益人（第三人的）利益。

人寿保险债务风险隔离基本思路

一旦法院或是债权人获知被执行人名下有人寿保单，会不会被强制执行，各地高院的倾向不一，保险工具债务隔离功能的使用，核心在于对险种的选择与架构的设计，以减少被强制执行的情形，增加强制执行的难度。思路梳理如下：

1、目前，比较明确可以隔离债务风险的是，投保人或被保险人负债，但已身故且指定了身故保险金受益人，则能够明确隔离投、被保人生前的债务。

2、充分使用“介入权”：基于各地司法判例的差异，以执行最为严格的江浙两地为例，投保人为被执行人且投保人与被保险人、受益人不一致的，实际上执行中还是为受益人留下一丝空间，即被保险人、受益人可通过行使“介入权”获得“救济机会”。因此，选择低现金价值的寿险产品，将能最大程度的保护受益人的合法权益，并在一定程度上隔离投保的人债务风险。

3、投保财产来源：依据《中华人民共和国民法总则》第八条，“民事主体从事民事活动，不得违反法律，不得违背公序良俗”。因此，所有的法律都只保护合法的权利，且要求民事行为不得违背公序良俗才能受到法律法规的保护。

4、投保的时机：如果是在负债后投保，则会被视为有恶意逃废债务的主观意愿和非法转移财产的嫌疑，明显损害了善意第三人的合法权利，保险合同可被认定为无效，自然无法实现债务风险隔离的功能。

5、险种的选择：投连险、万能险的投资账户以及分红险的红利，具有极强的理财属性，与人身属性的关联性微弱，因此一旦发生债务风险，目前各地法院的判例来看，被强制执行的可能性较大。

6、保险合同当事人的安排：第一，安排保险合同的投保人、受益人时，必须避开负债可能性大的成员作为投保人；第二，为避免保险金作为遗产，必须在合同中明确指定受益人；第三，基于夫妻婚内财产及债务的分割原则，建议指定父母及子女作为受益人。

保险金信托和“第二投保人”的衍生思考

行业内保险金信托业务模式持续转型升级，3.0、4.0版本不断创新更迭。当委托人同时作为保单投保人时，当前各类业务模式下需要关注的问题包括：

情形1：委托人先作为投保人配置人寿保单，后成立家族信托，并通过将保单受益人变更为家族信托来置入。基于上述保单的债务风险隔离功能的分析，只要保单的投保人仍是委托人个人，则保险金信托架构的债务隔离功能并未明显优于单独的保单。只有将投保人变更为信托计划后，才能通过发挥信托财产独立性实行债务隔离功能。

情形2：由委托人作为投保人交纳第一期保费后，再将投保人变更为信托计划，那么变更操作的时效性尤为重要，因为只要未完成变更前，仍属于情形1的情况。

情形3：委托人先成立家族信托，并直接由信托计划作为投保人，从第一期开始交纳保费。这种情形下，首先，关于可保利益问题，目前银保监尚未给出明确答复。其次，委托人对于保单究竟保留多少控制权，例如是否可随时退保等，将直接影响整个保险金信托架构的独立性。类似的，在整个家族信托存续运作的过程中，实务操作中常有委托人需要对受托人的每项投资安排签订投资确认函，此类安排实际上赋予了委托人较多的控制权，将与家族信托的隔离效用此消彼长。

近一年来，保单合同设置“第二投保人的”操作逐渐受到广泛运用，即投保人在具有完全民事能力之时，就与保险公司约定，将自己离世后投保人的一切利益转移至指定的一方。这种操作实际是人寿保单作为风险隔离和财富传承工具，更为人性化、便利化的一种升级，但实务操作中需要注意以下问题。

第一，人身保单具有一定的现金价值，当投保人与被保险人不一致，且投保人离世而被保险人健在时，保单的现金价值将成为投保人的遗产。那么上述约定可视为近似遗嘱的安排。

第二，由于债务人的遗产无法隔离其生前债务的属性，这项安排将无法对抗投保人生前的债务。因此在实际运用中，第二投保人安排无法作为一项债务隔离的补充条款，必须组合使用其他财富管理工具，以实现债务风险隔离的目的。

民营企业家是私行客户的主力军

“中国银行业协会与清华大学五道口金融学院近期对21家中资银行1056位私人银行客户进行的问卷调研发现，民营企业家构成了私人银行客户数量的75%”。高净值人士家庭财富管理与家族企业集团的运营治理，可以视作一体两翼的整体决策，二者密不可分、相辅相成。私人以及家族企业集团的跨境投融资行为，亦是国内家族财富管理行业不断与国际化融合接轨、开放创新的表现。论语有云：“君子之所为者，乃天降之大任也，受命于天，成大事于己”，国内大型家族企业“走出去”的历程，亦是肩负着引流全球资源、推动人民币国际化的历史使命。

近年来，监管当局在“走出去”的问题上始终保持“持续开放，稳步前行”的态度。商务部、国资委、人行、外管等监管机构对于境内投资主体对外投资监管呈现出“横向协作，纵向联动”的合力，旨在遏制虚假、非理性的跨境投资行为，同时也为真实合规的境外投资提供了诸多政策红利。如何帮助超高净值家族企业集团充分利用政策红利，提高经营的效果与效率，亦是家族财富管理从业人员需要不断修炼的内功。

“外汇资金池”一路升级开挂

对于大型家族企业，通过布局全球谋求竞争优势是顺应时代的发展战略。如果将大型家族企业集团比做一个巨人，那么“资金”就是保证这个巨人能鲜活健康的血液。如何帮助家族企业集团运筹帷幄，提高全球资金配置及管理效率，进而优化经营的效果与效率，是集团控制者以及合作金融机构必须实践的重要课题。

2019年3月外汇局发布了《跨国公司跨境资金集中运营管理规定》（汇发【2019】7号），进一步为境内企业的跨国经营提供了升级版的政策红利。外汇资金集中运营业务，从2012年底13家企业开始试点起，到2014年23号文的发布，再到2015年36号文的升级优化，2019年已进入4.0版本的时代。“外汇资金池”简单言之，即是通过构建集团内核心企业与主要关联企业的资金账户体系，在体系内实现全球资金调拨、海外融资、对外放款、集中收付、轧差净额结算的强大功能，极大的便利了在海外架设平台的境内集团的跨国经营。

2019年的7号文的升级优化为跨国企业带来的实质性便利主要可以归纳为以下四个方面：

第一，打通本外币资金链条：依据宏观审慎管理框架下本外币一体化管理的监管思路，现行4.0版本通过扩大适用币种，将人民币纳入原先仅限于外汇资金参与的集中运营体系。这一便利，将为集团打通本外币外债融资及境外放款的一体化链条，有利于集团全面统筹本外币资金的运营、投资、融资，有效节约集团外币汇兑成本及本外币账户资金划转成本。

第二，实质性简化借入外债与境外放款的程序：4.0版外债和境外放款实行“一次性登记”，在进行业务备案时，集团主办企业可同步登记所集中的外债额度或境外放款额度。在登记的额度内，跨集团可自主在签约银行办理资金出入境。

第三，简化运营账户设置，自由选择合作机构：取消了必须设立“国际资金主账户”的要求，主办企业只需开立“境内资金主账户”即可作为核心账户进行全球资金调拨与融通。此举可有效缩短集团资金调拨链条，提高资金调拨速度及便利性。同时，取消了原先最多三家合作一行的数量限制，集团可依据各家银行独特比较优势，自主选择合作机构。

第四，简化资本项下收支及结汇审核：原先的收支及结汇便利仅限于经常项下收支，4.0版本将此便利扩展到了资本项下，即资本项目外汇的收入及结汇资金仅需由合作机构进行总体真实合规审查，无需再提前逐一审查交易背景真实性。此举将有效缩短集团企业资本项下外汇资金收付及结汇使用的效率

家族集团企业应构建全球资金管理生态系统

以真实案例为蓝本，进入4.0时代后，对于跨境经营的家族企业集团，作者认为可以以下图（图三）为基础模板，构建不受地域限制、纵横境内外的全球资金管理生态系统。

图三 4.0版本集团企业全球资金管理生态系统主体架构图（作者整理）

​作为家族财富综合管理的金融机构，在为跨国经营的家族企业集团服务的实务操作中，既要帮助集团充分利用政策红利，也要提前思考并应对以下四个方面的问题：

第一，结合集团整体发展战略规划，深入研究集团核心企业发展阶段与资金需求特征，提供细致的总体运营方案，帮助集团企业提高全球资金运营的效率，通过内部资金境内外融通降低向集团外部融资带来的成本与风险。

第二，充分考量境外平台企业所在地税收政策，充分利用我国与所在地双边或多边税收协定，降低交易频次并合理安排交易性质，搭建税收成本最优的账户架构体系、资金借贷和流动方案。

第三，帮助家族集团统筹考虑外币融资的汇兑风险，配合掉期、远期、期权等多币种、跨品种的套期保值衍生工具组合方案，及时防范和化解汇率市场风险。同时，还必须提示集团客户密切关注地缘政治冲突带来的政策风险，实时调整全球资金流动的路径与结算币种的选择，避免因当地外汇管制而导致的资金调拨链条受阻；尤其是当集团中有企业涉猎贸易、资源行业时，境外机构可能需要架设在经济欠发达区域，该区域的政治风险、国际制裁、美元清算制裁等将直接决定当地资金调拨与利润汇回的安全性。

第四，因统借统还、境外放款等资金调拨行为很可能跨入关联方交易的范畴，金融机构需提请集团企业统筹考虑对于外部法规及内部章程的规范性要求，尤其注意集团内部决策及表决程序的遵守。

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* 本文原载于《财富管理》杂志12-1月刊，转载请联系本刊编辑部并注明出处。

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