为中国下一场牛市做好准备
巴伦周刊
中国经济放缓和一系列监管举措让投资者感到不安，并引发了中国股市的下跌。不过，掌管着510亿美元的景顺发展中市场基金(Invesco Developing Markets fund，ODMAX)经理贾斯汀·莱弗伦茨(Justin Leverenz)仍然看好中国和亚洲市场。尽管在中国政府的最新监管规定威胁到中国最大的互联网公司之前，出于竞争方面的担忧，他已经开始减持阿里巴巴集团(BABA)的股份，但他认为，在现金充裕的国内投资者的推动下，中国股市将迎来牛市。他还预计，大宗商品价格将出现复苏，这可能扭转新兴市场长达十年的暴跌局面。
莱弗伦茨的基金去年的回报率为14% ，落后于同行。但他的业绩记录令人印象深刻：根据晨星公司的数据，在过去15年中，该基金的业绩年平均回报率为7.6%，超过了94% 的同行。
他最近与《巴伦周刊》讨论了他为什么喜欢中国股票、哪些科技明星正在中国以外的地区崭露头角，以及投资者对于大宗商品公司错过了什么。以下是对话的编辑版本。
《巴伦周刊》：随着中国政府加强监管，限制企业海外上市，重新将重点放在社会福利而非企业盈利上，中国股市遭受了打击。这对投资者意味着什么？
贾斯汀 · 莱弗伦茨：这是一个两极分化的环境，中国辩护者和游客——那些不必参与其中，并且声称(中国)无法投资的人，我则处于中间。尽管大部分(监管)措施的实施令人眼花缭乱，但中国在未来5至10年内将迎来一轮超级牛市，这轮牛市本质上来说将是国内性质的。
《巴伦周刊》：是什么驱使中国人进入股市？
贾斯汀 · 莱弗伦茨：监管规定中谈论得比较少的部分，是对于不要增加系统杠杆和重新配置增长的关注。部分原因是对于房地产投机的限制越来越多。中国家庭拥有世界第二大的资产负债表，它将像上世纪80年代和90年代的美国一样转向股市，并推动一轮重大的牛市。中国家庭资产配置的多年转型将推动股价上涨，为什么投资者不参与这个爆炸性机会呢？像中国这么大的国家，国内储户无法接触到其最重要的企业(因为它们不是在中国交易所上市) ，这是一种不正常的现象。努力创建一个本土市场(尽管是在香港的离岸市场) ，从而更容易地控制资本流动，是这一计划的重要组成部分。
《巴伦周刊》：为什么对于中国来说发展资本市场如此重要？
贾斯汀 · 莱弗伦茨：中国的最大目标是在一个日益敌对的世界中实现独立。中国需要解决自己的弱点: 能源、半导体和美元的主导地位。中国希望创建一个深度高、流动性好的资本市场。中国是全球最大的贸易国，但几乎所有贸易都是以美元和欧元进行的，中国希望将其中一部分转换成人民币。但是由于资本管制，个人、政府和企业不能以任何流动性方式持有人民币资产，香港市场旨在使人民币成为一种更重要的国际货币。
《巴伦周刊》：但是，中国加强对香港自治的管制会损害自身吗？
贾斯汀 · 莱弗伦茨：我不认为中国会有意损害香港作为国内离岸资本市场的发展前景，因为这对中国的地缘政治环境至关重要。美国认为，存在着某些行为规范问题，不管是牵涉到香港，新疆还是台湾地区，而中国认为这是国内主权问题。中国认为美国有自己的社会和公民权利问题，我们应该生活在一个多元化的世界，不应该侵犯主权。
《巴伦周刊》：中国政府的监管举措有哪些未得到充分重视的效果？
贾斯汀 · 莱弗伦茨：即使是中国的辩护者也没有意识到，这一规定有利于现金流。它将使（以前）具有破坏性的竞争变得更加健康。尽管增长率将有所下降，但它将更加关注实际的盈利能力。在估值上将会打一个折扣，但现金流将大幅提高。
《巴伦周刊》：你的基金对于中国和互联网公司的持仓比重比同行要低，但是腾讯公司（700）仓位最高，为什么？
贾斯汀 · 莱弗伦茨：腾讯的核心业务——游戏平台——是相当可靠的，即使在越来越关注未成年人时间使用的情况下也是如此(中国的新政策限制所有儿童每周玩网络游戏的时间为三小时)。作为一个投资者和一个能够将这些游戏带入中国的发行商，腾讯染指了世界上所有伟大的游戏公司。腾讯(广告和对其它公司的投资)的其它业务也面临压力。中国经济正在放缓。另外，这种侵略性的、不守规矩的、破坏性的竞争将会陷入困境。这意味着广告业(变得不那么重要了)将面临周期性压力。另一部分是在结构性压力下，腾讯对京东、拼多多和SEA等大公司的上市投资。腾讯是这个星球上最成功的风险投资者之一，但是在接下来的几年里，这个游戏将会很困难。它在这个反平台型公司的新环境中的能力可能会受到限制。
《巴伦周刊》：投资者应该在科技股之外寻找什么？
贾斯汀 · 莱弗伦茨：监管冲击还有另一个更深层次的目的: 纠正中国的不平等现象。从1980年到全球金融危机之前，社会流动性很大，直到过去10年。目前的中国政府跟罗斯福政府有某些相似，无论是出于政治需要，还是经济发展需要，它都旨在重塑中国的机会平等。你将见证社会上的重大再分配ーー这将有利于低端消费，比如快餐店、旅游和酒店。
《巴伦周刊》：那么有哪些受益者呢？
贾斯汀 · 莱弗伦茨：酒店业的华住集团（1179）和拥有快餐店的百胜中国(YUMC)是这些高速成长的零散型行业中的最大参与者。华住精通技术，它不断降低成本，提高客户满意度，令人难以置信。它主要是一个特许经营网络，目前拥有1万家酒店，未来5年可能增至1.5万至1.7万家。该公司还拥有庞大的会员制度，并且可以在后新冠世界的高入住率下度过大多数夜晚。
《巴伦周刊》：中国经济会继续放缓吗？
贾斯汀 · 莱弗伦茨：人们会对未来几个季度的增长感到恐慌。但是在接下来的五年里，中国的年增长率将达到4% 到5% 。这是全球最大的增长故事。过去10年，除中国以外的新兴市场一直落后于标普500指数10个百分点。为什么投资者不应该放弃呢？除中国以外的新兴市场一直处于恐慌状态，因为大宗商品价格即将飙升。这将提振大部分非中国国家的经济，包括俄罗斯、海湾国家、拉丁美洲、印度尼西亚和南非。我们一生中最大的主题之一与气候变化和能源转型有关。这与过去三十年的情况正好相反，过去三十年的工作都是关于技术的，技术是通货紧缩的，并且需要很少的劳动力。这种转变也许将成为人类有史以来最资本密集型的投资。我们将长期处于一个大规模的大宗商品周期，这不仅是因为(可再生)项目的资源密集度，还因为大宗商品企业受到了(股东对股息和现金流偏好而非并购和投资)的限制 ，供应受到了压制。
《巴伦周刊》：你拥有巴西铁矿石开采商淡水河谷(VALE) ，由于铁矿石价格暴跌，该公司在过去一个月下跌了25% 。投资者错过了什么？
贾斯汀 · 莱弗伦茨：过去10年，淡水河谷一直专注于扩张和市场份额，而不是实现利润，但(最近)该公司表示，它关注创造现金流，而不是市场份额。你将看到铁矿石的长期价格将从每吨60-70美元升至100-150美元。淡水河谷已经减少了债务，这意味着给股东两位数的自由现金流回报。这是一项非同寻常的投资。
《巴伦周刊》：投资者在关注中国市场时还错过了什么？
贾斯汀 · 莱弗伦茨：过去陈旧的交易所现在提供了一系列颇具吸引力的新投资机会。在巴西，顶级公司包括 PagSeguro Digital （PAGS）和美客多（MercadoLibre，MELI），以及资产管理公司 XP （XP）。据传言，数字银行Nubank 将在第四季度上市。在韩国，新的公司正在上市，比如博彩公司 Krafton（259960，韩国） ，电子商务公司 Coupang（CPNG）和互联网巨头 Kakao （35720，韩国）。在印度，有一家食品外卖公司 Zomato。至少有十几家独角兽公司传言将在未来12个月内上市。在东南亚，有 Sea，还有 GoTo 和 Grab，将通过特殊目的收购公司方式上市。
《巴伦周刊》：谢谢，贾斯汀。
文｜《巴伦周刊》撰稿人 瑞什马·卡帕迪亚(Reshma Kapadia)
编辑｜彭韧
翻译 | 小彩
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