境内家族信托能多大程度参与IPO市场？
W君
来源：信托百佬汇 （原文标题：《监管层明确审核思路！境内家族信托能多大程度参与IPO市场…》）
目前，家族信托迎“井喷式”发展。截至去年三季度末，家族信托存续规模约为3100亿元；今年1月新增家族信托规模128.99亿元，环比增长33.54%，月度增幅创近1年内新高。而近年来，睿昂基因、振华新材、盛美股份、芯源股份、凯赛生物、晶科能源等企业均对家族信托持股作出探索，其中有的顺利上市，也有的要在上市前清理信托架构。
业内人士认为，获监管认可的IPO案例普遍体现为“家族信托小比例且间接持股”。
券商投行人士也提及：近期，交易所对控制权条线下的信托持股问题进行案例分析，其中明确表示，不能影响控制权的清晰稳定。控制权相关股权中存在信托持股的，原则上应当在申报之前予以清理。非控制权相关股权存在信托持股的，审核实践中需综合考虑、区别处理。
家族信托持股不能影响控制权稳定
据了解，监管层对“三类股东”（资管计划、契约型基金或信托产品）持股IPO企业一直从严监管，在实践中往往要求中介机构对三类股东问题进行论证，必要时需清理。
深圳一名从事家族财富管理领域的律师表示，家族信托持股IPO的敏感之处在于实际控制人支配的股份权属是否稳定、清晰，这是监管层关注的焦点。他谈到，科创板的多个案例显示，IPO企业非实际控制人层面，家族信托进行间接少量持股是获得监管认可。
但家族信托在实控人层面持股IPO企业至今未见有案例突破。尽管部分案例显示，实控人通过境外信托持股美股上市公司，随后分拆子公司赴A股，最终实现上市，但业内人士认为，这是因为IPO股东穿透核查只需穿透到自然人或上市公司，这类案例的成功并不能解读为在实控人层面的监管松绑。
而动深交所最新一期的《创业板注册制发行上市审核动态》对控制权条线下的信托持股问题进行案例分析，明确了监管态度。
交易所表示，审核实践中，权属稳定通常需要满足于多项条件，从法律要求来看，应该权属分明、真实确定、合法合规、权能完整；从政策要求来看，不得存在资本无序扩张、违法违规造富、利益输送等情形；从监管要求来看，要防止大股东滥用优势地位，保护公众投资者合法权益，维护股票市场秩序，明确市场主体预期。
交易所指出，信托持股会对控制权相关股权带来多个不利影响：
- 第一，信托财产权具有独立性与特殊性，权利关系主要依赖信托协议的约定，容易导致股份权属不清晰，这点与股权、物权明显不同。
- 第二，各国信托立法及实务一般都授予受托人很大的信托权限，拥有管理、收益分配和投资决定权，因此受托人的权限范围及决策机制关乎信托的控制权，从而可能影响发行人的控制权。
- 第三，虽然受托人对信托财产的管理与处分权类似物权，但其享有该等权利的目的是为他人、受益人的利益，这种“为他人利益的所有权”关系决定了信托关系相关主体之间权利义务约定复杂、制衡机制较多，易产生争议与矛盾。
- 第四，境内A股市场相关规则体系在实控人认定以及责任承担方面均有着较高要求，信托财产的破产隔离机制可能导致规避现行规则规定的实际控制人的责任，不利于监管责任的落实。
- 第五，根据委托人在设立信托时是否保留了撤销权、变更权，可将信托区分为可撤销/可变更、不可撤销信托/不可变更信托。其中，可撤销的信托撤销、变更具有任意性，影响股权稳定。即使不可撤销、不可变更的信托，其法律关系相比股权也并非稳定的。
- 第六，离岸家族信托仍存在外汇监管上的要求。
因此，控制权相关股权中存在信托持股的，原则上应当在申报之前予以清理。发行人、中介机构以某部分控制权相关股权份额较小、不影响控制权稳定或清晰为由，主张保留信托持股架构的，理由尚不够充足。
对于非控制权相关股权存在信托持股的情形，试点期间有过未拆除信托结构的案例，交易所认为，这并不意味着所有的非控制权条线的信托持股均可以参照适用。这是因为，注册制下对于股东、股权结构和其他股权安排已经给予相当的包容性和灵活性，但同时信托持股架构具有复杂性和隐秘性，存在规避监管要求的操作空间，对股份权属清晰、控制权稳定等影响较大，审核实践中需要综合考虑、区别处理。
对此，多名业内人士表示，交易所上述表述符合预期。展望未来监管政策趋势变化，家族信托要想在实控人层面持股，短期内突破难度很大。
家族信托发展加速
从“创富”到“守富”，再到“传富”，家族信托越来越受到企业家的欢迎。
中国信登数据显示，2022年1月信托行业新增家族信托规模128.99亿元，较2021年12月增33.54%，创近1年内新高。
中国信登表示，随着2021年我国人均GDP接近高收入国家门槛，达到1.25万美元，我国居民财富管理需求在持续提高，加之信托业回归本源、加快转型等多重因素影响，家族信托作为具备信托本源特色的服务信托业务之一，已成为行业转型的重要方向。
2021年年底建信信托与胡润研究院联合发布《2021中国家族财富可持续发展报告》，其中表示，截至2021年9月末，家族信托存续规模约为3100亿元，连续6个季度上升；存续家族信托个数约为1.5万个；68家信托公司中有59家开展了家族信托业务。
该报告指出，我国家族信托发展呈现“三增一显”的特点，“三增”是指家族信托存续规模增，存续产品个数增，开展家族信托业务的信托公司增。“一显”是指家族信托规模大、业务较为成熟的头部公司开始显现。”
尽管从目前来看，家族信托参与IPO市场的程度较为有限，但业内人士认为部分案例的成功预示好的开端。有律师向记者表示，从投资角度来看，过去一些产业基金寻找LP时并不接受家族信托投资，或要求家族信托投资前拆除信托架构，主要担心信托架构影响未来企业A股上市，预计未来会有企业家将家族信托作为投资平台进行对外投资。
* 本文在保留原文核心基础上略有文字修改
