盘点招行大财富管理元年：估值逻辑变了

“现在我有点担心，一下子把大家的胃口吊高了。”3月21日，在招商银行（600036.SH）2021年度业绩发布会上，招商银行行长田惠宇坦言，招行的财富管理，离真正的财富管理机构还有很远的距离。 

此前的3月18日晚，招商银行披露2021年年度报告。田惠宇在行长致辞中指出，2021年是招行的大财富管理元年，“让财富管理飞入寻常百姓家”的梦想逐步照进现实。

具体来看，“财富管理-资产管理-投资银行”的价值循环链高效运转，资管规模突破4万亿元，托管规模接近20万亿元；全年大财富管理收入在营收占比接近16%…… 

大财富管理表现抢眼，招行2021年业绩亦整体飘红。报告期内，招行实现营业收入3312.53亿元，同比增长14.04%；实现归属于股东净利润1199.22亿元，同比增长23.20%。截至报告期末，资产总额达到92490.21亿元，较上年末增长10.62%；不良贷款率0.91%，较上年末下降0.16个百分点；拨备覆盖率483.87%，较上年末上升46.19个百分点。 

“在高基数情况下，业绩依然能保持高速增长，果然没让大家失望。”多名投资者表示。 

而在高质量增长背后，田惠宇亦在行长致辞中强调，“我们只有从经营‘银行资产负债表’转变到同时经营‘客户资产负债表’，只有在为客户创造价值的过程中，才能实现自身高质量发展。这，就是招行探索3.0模式的核心要义。” 

2014年，招行提出并实施“轻型银行”战略转型。2018年以来，“轻型银行”转型进入下半场，招行开始探索数字化时代的3.0模式。2021年，招行明确提出打造“大财富管理的业务模式+数字化的运营模式+开放融合的组织模式”的3.0模式。 

在此背景下，与田惠宇行长致辞同样备受市场关注的是，大财富管理给招行带来怎样的发展机遇？大财富管理是否改变了银行股的估值逻辑？招行距真正的财富管理机构还有多远？ 

大财富管理收入增长33.91%

一年前，田惠宇在招行2020年年报中首提“大财富管理”。他如是描述其重要性：“大财富管理是我们穿过未来的迷雾所能看到的、离3.0模式最贴近的方向，是‘轻型银行’纵深推进的高级型态，也是在低利率时代打造差异化竞争优势的战略支点。” 

基于此，招行首提打造“大财富管理价值循环链”，将大财富管理作为全行经营的逻辑主线，串起各个业务单元，包括零售金融内部、“一体两翼”及整个招商银行集团，形成一个个大大小小的“飞轮”。用招行的话说，这样能更好地整合内外部力量，有效作用于市场，服务于客户。 

基于“大财富管理价值循环链”，招行2021年交出了一份怎样的成绩单？ 

年报显示，截至报告期末，招行管理零售客户总资产余额达到10.76万亿元，较上年末增长20.33%；管理私人银行客户总资产达到3.39万亿元，较上年末增长22.32%。与此同时，客户融资总量（FPA）余额为4.90万亿元，较年初增长16.44%。 

此外，资管业务总规模为4.31万亿元，较上年末增长14.92%。托管资产余额19.46万亿元，较上年末增长21.25%，余额继续保持国内托管行业第二，增量居国内托管行业第一。 

值得一提的是，招行全年大财富管理收入（包括财富管理、资产管理和托管业务手续费及佣金收入）达521.30亿元，增长33.91%，在营业净收入中的占比接近16%。 

在更多的招行人看来，上述亮眼的数据之外，基于大财富管理，招行通过积极拓展“大客群”、搭建“大平台”、构建“大生态”，不仅实现了客群增长的量质并举，而且打造了条线和业务单元之间相互促进的“飞轮效应”。 

如在零售金融方面，发挥数字化获客与服务优势，让财富管理飞入寻常百姓家。截至2021年12月31日，招行零售客户数达到1.73亿户(含借记卡和信用卡客户)，增长9.49%；其中财富产品持仓客户数较上年末增长 29.68%，金葵花及以上客户数较上年末增长18.38%。招商银行App累计用户数1.70亿户，掌上生活App累计用户数1.27亿户。 

同时，搭建开放的产品平台和运营平台。如通过市场化筛选引入资管机构入驻“招财号”开放平台，截至报告期末，共引入87家资管机构，月活跃客户数209.74万户；引入其他银行理财产品进入零售产品体系，截至报告期末，共引入8家友行理财子公司。 

“飞轮效应”除了体现在零售金融、批发金融等业务中，在整个集团亦表现突出。

年报显示，截至2021年12月31日，招行为招银理财推荐债券资产1983.97亿元；附属公司合计为招行贡献AUM达到2.48万亿元，贡献FPA达到7804.45亿元；招银国际新增与招行联动项目122个，同比增长23%，领投项目开户率100%，跟投项目开户率77% 等。 

对此，有银行业分析师用“大放异彩”形容招行2021年业绩。但一个不容忽略的问题亦摆在眼前，招行打造的“大财富管理价值循环链”，是否能改变银行股的估值逻辑？ 

“大财富管理是商业银行的一部分，它没有彻底颠覆商业银行的估值逻辑，但在一定程度上改变了估值逻辑。”缪建民进一步指出，比如说招行去年非利息收入占比超过38%，非利息收入占比高而且增幅快，这样对于资本的需求比较低，相比之下 PB （市净率）的估值比其他行高一些，PE （市盈率）估值也高一些。招行的非息收入占比不断提高，对银行资本的需求就会减少，这样PB 的估值可以高一些。

基于上述分析，缪建民认为，大财富管理的不断做强做大，在一定程度上改变了传统银行的估值，但不是颠覆性的，商业银行还是商业银行。

招商银行要处理好轻和重的关系，即轻资本和重资本业务的关系，重资本业务要做强，质量越高越好；轻资本业务要做大，做得越大越好，一个是强、一个是大。如果招行 3.0 模式很好的落地，招行不仅可以做大，还可以做强，成为一家能够穿越周期的基业常青的银行。 

Wind显示，截至3月21日收盘，招行股价报44.81元/股，市值为1.15万亿元， PB为1.5倍，PE为9.4倍。 

“高胃口”下的现实距离 

行业人士亦关注，今年以来，市场震荡加剧，这是否会对招行财富管理业务强劲的增长势头产生影响？ 

“去年我们根据市场行业变化，结合自身特点，提出‘大财富管理价值循环链’的业务定位，取得了很好的成绩。现在我有点担心，一下子把大家的胃口吊高了。”田惠宇强调，其实招行的财富管理，离真正的财富管理机构还有很远的距离。 

年报显示，报告期内，招行实现非利息净收入1273.34亿元，同比增长20.75%，在营收中占比超过38%。其中，大财富管理收入有力拉动了非息收入的增长。 

田惠宇进一步分析指出，首先，中国大陆市场上，真正的财富管理产品丰富度不足。招行做财富管理，有理财、基金、保险、信托、贵金属这五大类。作为财富管理机构，有待市场进一步发育以及各种参与者的共同努力，才能有这样的生态和环境。 

其次，仔细看招行的财富管理收入结构，超过三分之一来自于基金。“可以看到，今年一季度整个市场表现不好，这就意味着今年全年会比较困难。”田惠宇表示。 

年报显示，2021年全年，招行通过代理基金、代销理财、代理信托计划、代理保险等分别实现收入达到123.15亿元、62.92亿元、75.42亿元、82.15亿元，同比分别变动36.20%、53.69%、-1.10%、42.80%。 

再者，田惠宇认为，在某种意义上说，招行实际上还是销售机构，能力、优势主要体现在渠道方面，不是体现在投研和资产配置方面。“如果投研和资产配置的能力上不去，我们就还不敢拍着胸脯说，招行是一个很牛的财富管理机构。” 

基于上述三点，田惠宇直言，“招行朝大财富管理 3.0 模式还有很长的路要走， 大家都需要有点耐心 。” 

面对当前略显困难的局面，招行接下来将如何保持在财富管理方面的既有优势？招行副行长汪建中在业绩发布会上直言，今年准备从如下几个方面继续努力： 

第一，对客群增长，特别是财富客群的增长保持积极的态度。

去年招行首次披露了财富产品持仓客户数，达到3778.66 万户，增幅比较可观，较上年末增长 29.68%。“我们通过线上运营实现低成本获取财富客户，我们会继续坚持做。去年这方面的成效比较好，财富客群的增长今年仍会保持比较好的态势。” 

第二，产品策略方面，今年招行在保险的配置上还会保持相对比较高的增速。

去年代理保险收入增长达到 42.80%，今年开年整体成效也是不错的。“基金方面，目前全行业都遇到了一定的困难。但是我们对客户进行分类施策，对很多客户，我们进行了逆周期配置，长期来看成效会不错，客户今后的体验也会比较好。” 

就具体的产品策略而言，汪建中透露，以追求低波动性的产品为主，比如FOF 等。固收+比较特别，因为去年全行业固收+产品的总量上得比较快，但是今年股债双杀后，由于固收+产品存量规模较大，对整个资本市场的波动性产生了一些新的影响。“我们会在其他的产品上坚持低波动性，同时也为一部分客户进行逆周期配置。” 

“整体来看，今年财富管理的总量计划还没有改变，我们的策略会随着资本市场的波动性实时改变。”汪建中强调，整体操作还是坚持“以客户为中心，为客户创造价值”的价值导向。

(作者《财经》记者）

题图来源 | Pexels
版面编辑 | 周斌